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Clipping

16/12/2013 às 06:32

Liquidez e complexidade do modelo desafiam Saraiva

Escrito por: Redação
Fonte: Valor Econômico - Online

Com ações listadas na bolsa há nada menos que 40 anos e uma marca consolidada no país, a Saraiva ainda patina em liquidez, com um desconhecimento do investidor no mercado acionário. Suas ações preferenciais também não conseguem neste ano escapar do pessimismo que contagia a bolsa, com baixa acumulada de 3,1%, menor que a queda de 17,9% do Ibovespa. Num período de cinco anos, sendo este incluído, o desempenho dos papéis supera o índice referencial da bolsa em quatro deles.

A Saraiva conta com um faturamento distribuído entre a parte de editora, com 25%, e de varejo, com 75%. Seu modelo de negócio sem paralelo para comparação no Brasil dificulta, segundo gestores, um maior acompanhamento por parte de investidores e prejudica a negociação de suas ações.

O sócio e gestor de ações da DLM Invista Daniel Castro diz que há uma sinergia interessante entre os negócios da Saraiva, mas ressalta que sua estrutura cria um potencial de valor oculto elevado. "Não é à toa que a empresa está sendo negociada a múltiplos muito abaixo de qualquer concorrente de varejo e editora", assinala.

A gestora tem as ações da Saraiva em carteira há cerca de 18 meses e, segundo Castro, 2014 tende a ser um ano de consolidação de várias estratégias que estão sendo há algum tempo desenvolvidas pela companhia, o que deve favorecer seu desempenho.

A reorganização do comando da empresa, com a chegada de Michel Levy - ex- Microsoft - para o cargo de diretor-superintendente, foi um dos fatores bem avaliados neste ano por profissionais que acompanham a companhia, que elogiaram a melhora da governança corporativa da Saraiva e também o reforço da equipe de relações com investidores.

"Essa reestruturação indica que a empresa está tentando de certa forma aproveitar ao máximo a sinergia das duas operações", diz Bruno Giardino, analista da Santander Corretora, uma das poucas casas com cobertura dos papéis.

Ainda que positivo, o processo de mudança também traz despesas não recorrentes para a empresa, afirma Pedro Chermont, sócio da gestora Leblon Equities. Para ele, esses gastos podem ser mal interpretados por "investidores menos atentos" e explicar boa parte do desempenho dos papéis no ano, especialmente nos últimos seis meses.

Castro, da DLM, assinala que, desde que montou posição nas ações da companhia, enxerga um objetivo claro de busca de rentabilidade nos negócios da livraria. Na parte da editora, chama atenção para a maior projeção de potencial da Saraiva no Programa Nacional do Livro Didático (PNLD), diante da expectativa de aumento dos pontos digitais nos editais.

O desenvolvimento de novos negócios, como o do ensino técnico por meio da aquisição da Editora Érica, também conta a favor da Saraiva, diz Castro, assim como o potencial de crescimento em aeroportos, em meio ao processo de concessões à iniciativa privada. "Nossa visão para a Saraiva é positiva. Achamos que hoje a empresa tem um risco de desvalorização muito baixo frente ao potencial de alta", afirma o gestor.

Com cerca de 8% do capital da Saraiva, a Leblon Equities tem, desde 2012, um dos sócios no conselho de administração da companhia. Conforme Chermont, a parte de educação da Saraiva é um negócio com rentabilidade bastante elevada, com retorno sobre o capital investido (Roic) em torno de 24% ao ano. "E é uma divisão, principalmente no negócio editorial, que consegue converter quase 90% do Ebitda em geração de caixa", diz.

Já o varejo, responsável pela maior parte do faturamento, teve crescimento muito forte de 2008 a 2013, o que pressionou o retorno sobre o capital investido no negócio, afirma Chermont.

"Devemos observar para frente um crescimento mais concentrado em oportunidades específicas, como lojas em aeroportos, que representam um mercado com potencial enorme", comenta. Investimentos em novas mídias também estão em foco, apesar da competição da Amazon, assinala o sócio da Leblon.

Para o analista da Santander, a Saraiva precisa estar muito atenta às mudanças digitais nos negócios de educação e de livros para não perder terreno. E há também a competição em mercados como o comércio eletrônico e o próprio varejo, afirma Giardino, que ressalta a existência de players fortes.

Uma das poucas casas que acompanham a ação, a Santander Corretora tem recomendação de compra, com preço-alvo de R$ 38,00 para o fim de 2014 - o papel fechou o pregão de sexta-feira a R$ 25,15. Para o analista, a ação está fora do radar de muitos investidores por conta do posicionamento em setores distintos e também em função da liquidez mais baixa. "O investidor às vezes gosta de história simples e a Saraiva tem muitos negócios, o que atrapalha um pouco a percepção", diz.

Segundo Giardino, a ação está sendo negociada a um múltiplo preço\/lucro em torno de 7,5 vezes para 2014 e está bem descontada em relação aos pares de educação e varejo, com múltiplos acima de dez vezes. Dada a liquidez dos papéis e a ciclicidade dos resultados do PNLD, o analista assinala que as ações da Saraiva não deveriam negociar em linha com os pares, mas ainda assim estão baratas.

Na visão do analista da Santander, além da liquidez ainda baixa e da falta de cobertura adequada, pesam sobre os papéis o fato de a parte de varejo ter passado por períodos de compressão de margem, além de o investidor médio ainda pensar na Saraiva apenas como uma livraria e com um modelo que pode estar com os dias contados.

Para Giardino, o investidor que busca uma ação como da Saraiva geralmente pode comprar nomes com giro menor e com perspectivas mais voltadas ao longo prazo. "O investidor de valor é geralmente mais paciente", diz.

Chermont, da Leblon, aponta que, historicamente, a comunicação da Saraiva com investidores e com o mercado sempre foi muito tímida e conservadora. Agora, com a mudança na gestão da companhia, o executivo espera um fomento na base acionária e, posteriormente, no médio prazo, uma redução do desconto em relação aos concorrentes. "Quando olhamos para 2014 e para todas as eventuais nuvens que existiam no horizonte, pensamos que vamos ter um céu muito mais limpo para a Saraiva", diz.

Por Beatriz Cutait | De São Paulo